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　　一、鋼材高消費的形成與延續

　　上半年鋼材消費V型反轉。湖南鍍鋅管商家據悉，一季度鋼材消費下降8.7%;而二季度平均消費增速高達18.6%;7-8月份消費增速20+%。上半年鋼材累積消費高達5%，前8個月10%。疫情沒有降低消費強度，而是帶來了新的消費增量。最關鍵，全球流動性寬松：美國、歐洲、日本。鋼材消費重要領先指標：工程機械的銷量，也代表著建筑項目的多寡。建筑業與制造業齊飛引領大宗商品消費：中國制造業V型回升領先全球、震驚全球。建筑業與制造業共同拉升了鋼材消費：逆周期調節下，地產和基建形成的投資內需，是支撐和托起鋼材消費的最核心行業。強大的內需與出口，也使得中國制造業得以快速復蘇，從而形成了鋼材消費的另一極。缺少任何一極，都難以形成如此高強消費水平，而形成全面消費提升的核心，就在于全球的寬松流動性。作為全球制造業大國，中國制造業的復蘇，與全球制造業的復蘇密不可分。除了國內的消費V型反轉之外，海外的鋼材消費也處于U型復蘇的右側，9月份美國和德國PMI均拉升至新高，達到了近幾年的絕對高位水平。投資與制造業構成鋼材消費的核心，各項領先指標，依然處于V型的右側，也提示鋼材的整體消費，強勢不減。海外鋼鐵消費的改善，有利于改善國內過大的進口鋼材坯的資源沖擊;同時也有利于改善國內鐵礦石進口的過快增長局面。

　　二、四季度鋼材高供給有望得到較大程度緩解

　　引起9月份價格回調的因素，除了季節性因素之外，鋼材的高供給是價格回調的主因。而鋼材的高供給來自于兩個方面，一個是國內產量的持續高增長(無任何生產端的干擾，且持續給出生產利潤);另一個是進口資源的大幅增加：5-8月份的四個月時間，中國凈進口鋼材坯同比增量超過2000萬噸。

　　通過對進口訂單的跟蹤，自9月份開始，進口資源已經明顯下降，尤其是進口量較大的鋼坯，到港量已經明顯下降。我們預判，鋼坯進口量將由8月份的320萬噸，9月份降至200萬噸以下，10月份降至100萬噸以下，11月份降至50萬噸以下。與此同時，進口鋼材數量，也將同步下降。隨著進口資源的快速回落，國內鋼材供給將得到充分、明顯、大幅的優化。其中9月下旬的鋼材快速大幅去庫，已經在體現進口資源減量形成的供給優化效果。

　　供給側改革給予的穩定供給，特指長流程;非極端情況下，長流程難以獨立匹配鋼材總需求;短流程成為調節供給矛盾快速、有效的手段。鋼材消費淡旺季輪動，帶來庫存淡旺季變化;庫存變化需要短流程調節供給，從而帶來鋼價的漲跌。由于已經累積的高庫存，勢必降低成材，尤其是螺紋的價格彈性;同時，由于短流程的供給調劑能力和成本支撐有效性，也使得鋼價的底部逐步抬升。

　　廢鋼價格的強勢表現，支撐了短流程的生產成本，也對螺紋為代表的鋼價形成了強力的底部支撐。

　　三、高消費將支撐原料價格高位運行，貼水修復成關注點

　　前8個月生鐵產量增加6.7%，或3700萬噸，相當于增加鐵礦消費6000萬噸，增加焦炭消費1500萬噸。正是國內的生鐵高產量，高爐高開工，形成了對鋼鐵原料的絕對高消費，和高消費增量。

　　期現貨最大的差異，在于升貼水的變化，過去5年的歷史，無數次證明，大貼水就意味著大收益。再伴隨著各個商品的供需結構，低庫存和高貼水，收益潛力巨大。

　　(一)焦炭供需形勢繼續向好

　　上半年焦化產能凈去化500+萬噸;三季度新增產能700萬噸，四季度將帶來產量增量;四季度新增產能1000萬噸，明年一季度帶來產量增量。

　　給予中性的鋼材消費，則下半年的生鐵產量依然需要維持較高水平，來匹配鋼材需求，則鋼鐵原料的消費強度，將持續處于高位(當前的鋼鐵供需形勢，難以看到需要長流程大范圍降產的地步)。

　　隨著海外消費的改善，焦炭進口四季度將會明顯收斂。

　　后期需要關注焦化行業的大事件：山東以煤定焦、河南的4.3焦爐限產、山西2000萬噸產能大限、河北1200萬噸產能大限。每一個事件的落地，都有可能加劇焦炭本已緊張的供需形勢。

　　不追求絕對價格上漲，但貼水修復已經構成一波大行情

　　國內鐵礦供給的增量主要來自于海外轉口，上半年四大礦山鐵礦發運增加了300萬噸，但中國進口增加了4700萬噸，進口的增量主要來自于日韓歐地區的高爐減產形成的鐵礦轉口。

　　假設：全年進口增10%，或10800萬噸(前8個月7400萬噸);全年粗鋼消費增加10%，帶來鐵礦消費增加9900萬噸(前8個月6600萬噸);則鐵礦港存到年底增加到1.25億—1.3億噸左右。

　　另外，海外鋼鐵消費的改善，也有利于改善國內鐵礦石進口的過快增長局面。所以，鐵礦庫存是否能如期增至1.25億噸之上，存在著一個很大的不確定性因素，就是海外的消費回升程度。

　　鐵礦價格的核心矛盾，是其結構性的矛盾，矛盾有二：一個是粉礦供給的結構性矛盾，無論是指數定價，還是大商所交易的期貨合約，瞄定的標的均為62為基準的粉礦，而恰恰當前粉礦的供給出現了明顯的問題。第二個矛盾在于巨大的期現價差，無論是近月合約還是遠月合約，長期維持較大的期貨貼水，這樣必然帶來兩大問題：一個問題是無法讓實貨交割走入期貨市場，交割就等于虧損;第二個是長期面臨著貼水修復的行情，而期貨的貼水修復，通常都會伴隨著期價價格的共振上行。

　　(二)玻璃供需缺口明顯，四季度延續漲勢

　　玻璃：作為年度內的明星工業品種，玻璃的供需缺口異常明顯，并且在四季度，仍有進一步加劇的可能。從我們對玻璃供需的推演，即便后四個月消費端給出5%的消費增長(4-8月份平均消費增速9%)，玻璃庫存也將在年底降低到極低的水平。玻璃仍為年度最佳的多頭配置品種。

　　4月以來，隨著地產集中復工復產，以及資金流動性寬裕的大環境，地產銷售開始快速回升，從而形成對建材輪番拉動，玻璃消費表現同步，維持旺盛消費水平，在地產銷售和竣工雙雙走強的大背景下，玻璃消費非常值得期待。

　　(三)動煤面臨內外供給同步收縮的風險

　　山東和新疆降幅也較大。澳洲進口煤自5月份開始呈現收緊態勢，一直未有放松跡象，進口降幅不斷擴大，進口平抑起到了積極的作用，并且由于外盤煤炭價格過低，已經使得印尼煤礦出現了停減產，遠端發運明顯下降。由于港口倒掛產地，動煤下水量持續低位，從而大幅降低了沿海地區動煤的供給。

　　長沙鍍鋅鋼管批發商指出，8月份以來，電廠庫存得到了快速消化，終端去庫明顯。而港口受調入量持續下滑，庫存得到了連續快速去化，整體庫存利多沿海動煤價格，目前礦端、港口、電廠均已處于低庫存狀態。